El Banco Central Europeo (BCE) ha bajado sus tres tipos de interés clave en 25 puntos básicos (como estaba previsto) en la reunión celebrada este jueves. Sin embargo, el banco central ha dejado un mensaje que abre la puerta a una nueva fase de la política monetaria: podría estar a punto de llegar el modo wait and see (mirar y esperar). El BCE podría dejar los tipos en el nivel actual o muy cerca del mismo por un tiempo ante la incertidumbre global y la resistencia de la inflación en ciertos puntos de la economía. La clave está en esta frase: "La política monetaria está adoptando una orientación considerablemente menos restrictiva, dado que las bajadas de los tipos de interés están reduciendo el coste del crédito nuevo para empresas y hogares y el crecimiento de los préstamos está repuntando", según reza el comunicado oficial del eurobanco. Las bajadas de tipos están llegando a su fin poco a poco. Con todo, el BCE ha rebajado la tasa (donde los bancos aparcan su exceso de liquidez) de depósito al 2,50%, el tipo aplicable a las operaciones principales de financiación queda en el 2,65% y la facilidad marginal de crédito en el 2,90%. Con esta decisión, el BCE podría estar llegando al final (o muy cerca) del ciclo de recortes ante una inflación pegajosa y un crecimiento económico débil en la eurozona, tras haber ajustado su política monetaria para adaptarse a las nuevas condiciones del mercado.
"Al describir la política como significativamente menos restrictiva, el BCE reconoce la mejora de las condiciones internas y, sobre todo, que la relajación fiscal está elevando el tipo neutral. En consecuencia, la probabilidad de que el tipo de depósito caiga por debajo del 2% ha disminuido significativamente", reconoce Mathieu Savary, estratega jefe para Europa de BCA Research, uno de los mayores defensores hasta la fecha de que el BCE perforaría el 2% ante la debilidad económica.
El euríbor escala por tercer día consecutivo este jueves con la vista puesta en el cambio de tono del BCE
De este modo, el BCE está a punto de entrar en una nueva fase después de haber bajado los tipos en 150 puntos básicos desde que comenzara el ciclo de recortes en junio de 2024. Este ciclo dio inicio después de que comenzara una potente desinflación en 2023 que ha devuelto el IPC a una cota cercana al 2% (tras haber llegado a superar de forma puntual el 10%), pero que aún sigue levemente por encima y que no muestra signos de retroceder de forma sostenida hasta ese número 'mágico'. Por ello, después de haber llevado los tipos de interés a una cota que se acerca a la neutra, el BCE podría adoptar una visión y estrategia menos activa y ver qué sucede con los precios y otros indicadores en los próximos meses. Los 'halcones' podrían tomar un timón que lleva varias reuniones en manos de las 'palomas'. ¿Por qué se acaban las bajadas de tipos o se acabarán más pronto que tarde?
El BCE está telegrafiando un escenario de estanflación (alta inflación y bajo crecimiento) o algo similar para los próximos meses. De este modo, los tipos no pueden seguir bajando al mismo ritmo, puesto que la política monetaria adoptaría un tono que impulsaría la inflación. La economía continúa afrontando retos y los expertos han vuelto a rebajar sus proyecciones de crecimiento hasta el 0,9% para 2025, el 1,2% para 2026 y el 1,3% para 2027. Las correcciones a la baja para 2025 y 2026 reflejan un descenso de las exportaciones y la persistente debilidad de la inversión, atribuible en parte a la elevada incertidumbre sobre las políticas comerciales y a la incertidumbre sobre las políticas económicas en general.
En lo que se refiere a la inflación, el personal del banco central prevé ahora una inflación global media en la zona euro del 2,3% en 2025, del 1,9% en 2026 y del 2,0% en 2027, frente a la senda del 2,1% en 2025, 1,9% en 2026 y 2,1% en 2027 que trazó hace tres meses. "La revisión al alza de la inflación general para 2025 refleja una mayor dinámica de los precios de la energía", reza el comunicado. Para la inflación subyacente (excluidos la energía y los alimentos), el personal proyecta una media del 2,2% en 2025, del 2% en 2026 y del 1,9% en 2027. Así, se espera que el IPC se mantenga de forma persistente por encima del 2%, lo que impide al BCE llevar los tipos por debajo de lo que se considera como zona neutral.
Christine Lagarde, presidenta del BCE, asegura que las condiciones muestran que la inflación se conduce poco a poco hacia el objetivo. No obstante, la francesa ha remarcado que "la inflación doméstica sigue siendo demasiado elevada". Al mismo tiempo, Lagarde ha insistido en que los riesgos sobre el crecimiento son a la baja dado el actual clima de incertidumbre, pero ha destacado que el mayor gasto esperado en defensa y en infraestructura puede ser beneficioso para el crecimiento, pero también puede estimular la inflación a través de una mayor demanda interna: "La inversión en defensa y en infraestructura puede presionar al alza la inflación", ha destacado Lagarde.
¿La vuelta de los 'halcones'?
Esto era algo que ya se preveía. Por ello, los mercados han pasado rápidamente a reevaluar las expectativas de recortes del BCE. Tras un comienzo de año en el que se creía que el BCE podía llegar hasta el 'infinito y más allá' con los recortes, ahora existen ciertas dudas, sobre todo después de que algunos 'halcones' con mucho peso hicieran varias apariciones para 'aguar' la fiesta de las 'palomas' y asegurar que el BCE podría estar acercándose a una pausa. Esta reunión del BCE marca un punto clave respecto a un asunto: tras un tiempo donde la flexibilización monetaria era la tesis dominante, la voz más autorizada de los 'halcones' fue la de Isabel Schnabel, miembro del comité ejecutivo del BCE.
La germana concedió hace un par de semanas una entrevista a Financial Times en la que advertía que "Los riesgos inflacionistas están sesgados al alza" y ahora "tocaría debatir una pausa o un alto en los recortes". En resumen, ha comentado que "la tasa de ahorro ha empezado a bajar y las condiciones restrictivas han disminuido significativamente. Ha bajado tanto que ya no podemos decir con seguridad que nuestra política sigue siendo restrictiva".
Otros miembros como Robert Holzmann o Boris Vujcic, sin ser tan contundentes, también se han mostrado favorables a este punto de vista. El primero comentó que "la realidad es que el BCE ya se está entrando en territorio neutral o expansivo". Por lo tanto, "seguir recortando es cada vez más difícil y deberíamos reflexionar antes de hacerlo. Este no es el consenso general. Pierre Wunsch también decía que ahora el riesgo era "caminar dormidos hacia unos recortes excesivos". Algunas 'palomas' como Centeno, comentaban que "la inflación ya está controlada" e incluso hablaba de la necesidad de ir "incluso por debajo del tipo neutral".
La posible pausa del BCE
De este modo, está creciendo el consenso de que el último ajuste a la baja se acerca y podría producirse un alto en el camino. El banco central pronto podría cambiar su dinámica para dedicarse a mantener el precio del dinero en los niveles actuales durante un periodo de varios meses hasta que puede cerciorarse del impacto del ascenso de Trump, el rearme en Europa (con el mayor gasto que permite la Comisión Europea y que ya ha puesto Alemania encima de la mesa) no impide la trayectoria desinflacionaria. En ese sentido, el mercado de swaps anticipa que para diciembre de 2025 el tipo implícito estará en el 2%, es decir, solo 50 puntos básicos menos. Esta última revisión a la baja de solo dos recortes más para todo el año contrasta con las previsiones de hace solo un mes, cuando se hablaba de casi 100 puntos básicos menos para la reunión de diciembre.
Por su parte, los analistas de ING "un recorte en la reunión de abril ya es solo una moneda al aire y, en general, es probable que el BCE termine el ciclo en el 2%". Desde Ibercaja comentan que "Las amenazas arancelarias de Trump hacia Europa y las previsiones de incremento de gasto en defensa anticipan un cierto retorno de la inflación que pueden frenar la senda de bajadas llevadas a cabo hasta ahora". De hecho, a lo largo de los últimos días "hemos asistido a declaraciones de miembros del Consejo de Gobierno como Schnabel que nos estaríamos acercando al punto donde será necesario introducir el debate sobre si la posibilidad de pausar o detener el proceso de bajada de tipos llevado a cabo hasta ahora".
Schroders va en esta misma línea, alegando que espera ya solo dos recortes de tipos por parte del BCE para lo que resta del año. El motivo es que "hemos revisado al alza nuestra previsión de inflación general para 2025, del 2,2% al 2,4% interanual". Es por ello que "dado que los precios siguen siendo elevados, vemos a un BCE pesimista y con una postura agresiva".
Pero, no todos coinciden en ese suelo del 2% para las próximas reuniones. Los expertos de Bank of America comentan que "seguimos esperando recortes consecutivos del BCE hasta un depósito del 1,5% para septiembre". El motivo es que esperan que estas amenazas se dispersen y que la desinflación siga avanzando. Esto haría que en junio, con unas nuevas previsiones confirmando esta senda, llevan a Christine Lagarde, presidenta del BCE, a seguir recortando, algo que el mercado ya pone en cuarentena.
Opinión similar a la de Financière de l'Échiquier que explica que "al BCE le habrá tranquilizado sobre todo que la inflación de los servicios por fin se ha frenado (del 3,9 al 3,7%), a pesar de que sigue siendo demasiado alta". En ese sentido, la firma gala expresa que si bien la alegría de los últimos datos de la inflación del Viejo Continente son claves para el presente, a partir de ahora el BCE abre una puerta a lo desconocido, pero que no será tan determinante como el mercado espera. "A partir del segundo trimestre, la magnitud y la rapidez de los recortes de tipos son menos seguras, si bien pronosticamos todavía dos nuevas bajadas que dejarían el tipo de referencia estabilizado en el 2% este verano".
La diferencia de opinión entre distintos expertos confirma el aumento de incertidumbre que hay en este momento, un elemento que también ha querido destacar Lagarde en este encuentro, al señalar que su posicionamiento, de "dependencia de los datos" para tomar decisiones, es ahora más importante que nunca.
Inflación y economía
La fotografía general ha cambiado poco. Hay una economía que se muestra débil, con indicadores de crecimiento a la baja y señales de estancamiento, especialmente en las dos mayores economías de la región, Alemania y Francia. Y también hay una inflación que, con baches, eso sí, sigue convergiendo poco a poco hacia el objetivo del 2%. El índice de precios al consumo (IPC) de la eurozona mostró en febrero un relajamiento de una décima hasta el 2,4% interanual con varios aspectos positivos en su interior. A estos datos les acompaña una economía que sigue mostrando signos de gran debilidad. Un buen ejemplo de esta falta de tono son las ventas minoristas de la eurozona, que en enero se situaron ya un 0,6% por debajo del pico observado el pasado septiembre, según los datos publicados este mismo jueves.
Por otro lado, el IPC subyacente, que excluye en este caso energía, alimentos, alcohol y tabaco, cayó hasta el 2,6% interanual tras meses atascado en el 2,7%. Esta variable, más pegajosa y más vigilada en los últimos tiempos, se anotaba el dato más bajo desde enero de 2022. Por su parte, los servicios, la partida que más preocupa al BCE por las presiones inflacionarias y su relación con los salarios, se relajó dos décimas hasta el 3,7% en lo que los analistas dan por seguro que es un cambio de dinámica tras meses y meses con esta métrica rondando el 4%, el doble del objetivo. Para estrategas como los de Commerzbank, la gran cuestión es si el BCE es receptivo a las señales inflacionarias inducidas por la política fiscal. No es tanto una cuestión de corto plazo, como de 'actitud': "Dado que los ministros de Finanzas y Defensa son notoriamente lentos a la hora de hacer llegar el dinero a la gente, la inflación no será un problema en los próximos meses de todos modos. No se verá afectada por las decisiones fiscales de estos días. Se trata más bien de cómo aparece la función de reacción del BCE cuando los programas fiscales desarrollen efectos inflacionistas en unos pocos trimestres".
