Madrid
El director de inversiones (CIO) de la gestora J. Safra Sarasin Sustainable AM, Philipp Bärtschi, tiene una visión muy clara del mercado pese a las numerosas incertidumbres que sobrevuelan. Revela una apuesta firme por el escenario de aterrizaje suave de la economía, en el que la cuestión política no es la principal, que justifica que sigue siendo un buen momento para invertir en algunos activos de renta fija, oro y bolsa.
¿Está siendo el mercado demasiado optimista con respecto al escenario de aterrizaje suave?
El mercado está comprando claramente muchas buenas noticias y descontando un aterrizaje suave. Pero no creo que sea demasiado optimista ya que pensamos que es el escenario más probable. La economía se ralentizará un poco, eso sí, en los próximos meses. Los mercados se moverán dentro de un rango con una valoraciones tan altas que requieren mejoras en las estimaciones.
¿Cree que el mercado necesita una mejora de las estimaciones de beneficios para mantener estas valoraciones?
Sí. Para que los mercados sigan avanzando necesitamos revisiones de estimaciones al alza o al menos confirmar que las actuales previsiones son realistas. Se esperan crecimientos del 15% para el año que viene y eso es difícil. Hay riesgo en que este crecimiento realmente esté entre el 0 y el 5%. Los analistas suelen sobreestimar.
¿Es ahora la macro el principal catalizador de los mercados?
La macro es siempre un catalizador clave para los mercados ya que indica el ciclo y si la economía está acelerando o ralentizándose. Es cierto que hay veces en las que se sabe mejor lo que va a hacer la economía y otras en las que hay más incertidumbre, como ahora, con un ciclo muy determinado por la oferta y los cuellos de botella.
¿Cree que ahora es más predecible la macro?
Sí, ahora se está facilitando de nuevo este análisis. Más allá de un dato particular ahora hay una foto general más clara. Uno de los puntos más importantes ahora para mí es el mercado laboral estadounidense ya que la Fed básicamente ha recortado los tipos al ver la debilidad del mercado laboral.
Uno de los puntos claves a vigilar ahora es el consumo en EEUU
¿Ve una mayor correlación entre el mercado laboral y el consumo?
En general la economía estadounidense está mostrando una gran fortaleza y el riesgo de ver una recesión es menos gracias sobre todo a que el consumo sigue muy fuerte. Sin embargo, en los últimos meses se ha puesto en cuestión con el último dato de confianza, que caerá más si el desempleo se eleva. Por eso esto es uno de los puntos claves a vigilar ahora.
La curva de rentabilidades de la deuda se ha corregido en casi todos los países. ¿Qué nos dice esto?
Nos dice que el mercado piensa que los bancos centrales podrán bajar tipos de interés y es por esto que pensamos que la parte corta de la curva irá hacia abajo y la larga hacia arriba. El mercado, por tanto, confía en ese aterrizaje suave. Si comprase el escenario de recesión la parte larga de la curva iría hacia abajo.
En la última reunión, la Fed recortó tipos en 50 puntos, algo que recientemente solo hemos visto en momentos de pánico. ¿Cómo lo interpreta usted?
Ellos se dieron cuenta de que hay cierto debilitamiento en el mercado laboral y, por tanto, creen que el nivel de restricción monetaria es demasiado en el 5,5% y, teniendo en cuenta los últimos datos de inflación, tomaron esa decisión.
¿Cree que los bancos centrales ya consideran que tienen la inflación bajo control?
Sí, están bastante confiados o al menos eso nos están diciendo. En sus previsiones están inflaciones muy por debajo del 3%. La cuestión clave es si estará ahí la inflación a medio plazo si el aterrizaje suave se consigue con las bajadas de tipos, que podrían traer una nueva ola de inflación en la segunda mitad del año que viene. Habrá que ver también si se mueven los objetivos de inflación y se aceptan tasas superiores al 2%.
¿Diría que los bancos centrales han tenido éxito con su política monetaria para controlar la inflación?
Siempre está el debate de si esto lo han conseguido con su acción o simplemente porque la disrupción de la cadena de suministro se ha solucionado y, aunque no hubieran hecho nada, el resultado hubiera sido muy similar. Creo que empezaron tarde y lo tuvieron que hacer de una forma demasiado agresiva. Creo que son muy reactivos y dependientes de los datos y les falta una visión a largo plazo.
Preocupa que el mercado reaccione con miedo a un gran recorte de tipos
¿Cree que les preocupa la reacción del mercado si bajan tipos demasiado rápido?
Sí, creo que les preocupa que el mercado reaccione con miedo a un gran recorte de tipos. Por eso ellos prefieren hacerlo de una forma gradual y predecible. Un buen ejemplo ha sido el Banco Nacional de Suiza, que ya hicieron recortes en marzo, junio y hace dos semanas, de una forma muy predecible.
¿Sería bueno tener en Europa también una herramienta como el dot plot?
Para ser sincero creo que el dot plot realmente no ayuda ya que acierta poco. Es una previsión, y es interesante para los medios de comunicación pero poco más, suele haber mucha dispersión. El BCE ya hace sus previsiones de crecimiento e inflación y eso nos dice mucho más.
¿Es el discurso la herramienta que utiliza Lagarde?
No creo que ella sea muy clara en sus discursos y, en todo caso, habla de la siguiente reunión, pero no más allá. Son dependientes de los datos. Hay límites en lo que pueden predecir y a veces es quizás mejor si no dicen demasiado.
¿Es ahora el tema político el principal riesgo para EEUU y Europa?
En términos de mercado no suele tener un gran impacto. Por ejemplo, en Francia las bolsas y bonos cayeron algunos días después de las elecciones, también el euro. Pero en pocas semanas se ha recuperado todo y poca gente está hablando ya de eso. En Europa siempre hay algunas elecciones cerca. En EEUU se está discutiendo cómo será para los mercados que gane Harris o Trump, y hay argumentos de todo tipo. Obviamente tienen influencia en activos como los bonos por esa estrategia económica a largo plazo y la sostenibilidad de la deuda. Hace una década había mucha preocupación con los países del sur como Italia, España y Portugal y ahora son estos los que lo han hecho mejor y eso se refleja en los bonos. Antes Francia era vista casi tan segura como Alemania y ahora quizás España parece más estable y con mejores perspectivas.
Preferimos los tramos de la curva entre los 5 y 10 años
Viendo la curva de los bonos, ¿es momento de que los inversores alarguen duraciones?
En las últimas semanas los tramos cortos lo han hecho mejor y pensamos que lo seguirán haciendo. Los tramos largos creemos que se quedarán donde están. El debate está en si la inflación se reacelerará y, si eso pasa, los tramos largos sufrirán más. Preferimos vencimientos entre 5 y 10 años.
¿Y qué hay de la calidad crediticia?
Aquí vemos que la brecha entre las empresas de más calidad y las de menos se ha agrandado. En el escenario de un aterrizaje suave la calidad crediticia va por un buen camino.
¿Qué oportunidades identifica en renta fija?
En este escenario de aterrizaje suave todavía preferimos el mercado high yield, que lo está haciendo bien y todavía hay buenos cupones. También nos gusta la deuda financiera, como los CoCos.
A la deuda emergente le debería ir bien también.
Sí. También hay oportunidades ahí. Lo que sí hemos visto que el mercado se ha vuelto algo más selectivo y depende de cada moneda local. Recientemente hemos visto cómo el peso mexicano y el real brasileño se han debilitado a causa de sus propias situaciones mientras que otras divisas, como las asiáticas, se han fortalecido.
¿Los bancos centrales están preocupados por si provocan ese rebote de la inflación si bajan tipos demasiado rápido?
Puede, aunque hay diferencias. La Fed está bastante segura de que la inflación está retrocediendo mientras que en Europa piensan que hay que hacer los recortes más graduales ya que en la actividad de servicios todavía no está controlada, así como en los salarios, con un crecimiento económico ya muy débil.
Habrá volatilidad hasta las elecciones de EEUU por la reducción del riesgo
¿Espera una mayor volatilidad hasta que se celebren las elecciones en EEUU?
Habrá algo de volatilidad, sí y es probable que los inversores quieran reducir un poco de riesgo antes de las elecciones. El mercado se ha recuperado muy rápido del shock de agosto y es probable que haya reducción de riesgo ahora.
Las valoraciones en Wall Street están muy condicionadas por las 7 Magníficas. ¿Cree que están demasiado sobreponderadas?
Es cierto que hay mucho entusiasmo con estas compañías y su crecimiento pero no está tan claro cuándo y cómo se va a materializar. Nosotros pensamos que la IA es una realidad y que tendrá implicaciones en la productividad, especialmente de las grandes compañías que reducirán mucho sus costes. Por eso las empresas están invirtiendo tanto ahora. Aún pasarán años en los que sus beneficios serán decepcionantes pero en las valoraciones, por ejemplo de NVIDIA, está más barata ahora que hace un año.
No creo que haya una burbuja en el sector de los microchips
Entonces no cree que haya una burbuja en los microchips...
No. Diría que no. Son empresas muy valoradas, con múltiplos exigentes pero están apoyadas en perspectivas de crecimiento de beneficios reales.
Con la bajada de tipos, ¿es el momento de apostar por la inversión value?
Hay que ser selectivo. No diría que hay que comprar todo lo value o lo contrario pero sí hay áreas interesantes. Las financieras europeas todavía se están beneficiando de los tipos altos y siguen cotizando baratas, por ejemplo. Igual con las small caps, donde hay cosas interesantes y algunos nombres están realmente muy baratos por el castigo de los últimos dos años.
¿Algún sector a evitar?
El consumo es complicado ante la falta de crecimiento y la inflación que persiste, con unas valoraciones que no son bajas. Es un sector con riesgo si el consumo cae.
¿Qué hay detrás de la fortaleza del oro?
Nosotros favorecemos la inversión en oro, que sigue siendo alcista porque básicamente juega un papel fundamental en la diversificación del dólar. Además, con esta situación geopolítica tiene un atractivo extra. Muchos países emergentes quieren ser más independientes de EEUU y del dólar. En los últimos dos años los bancos centrales están comprando oro para reservas y este es el mayor factor. También, por la expectativa de bajada de tipos, el dólar se debilita y rebota el precio del oro.
Por último, ¿qué recomendación le haría a un nuevo inversor?
Lo más importante es ser disciplinado en términos de inversión. Es mucho mejor invertir de forma gradual que hacerlo todo de una sola vez. Nadie puede predecir siempre lo que va a pasar en mercado, ni siquiera los profesionales dan ninguna garantía. Lo siguiente que le diría es que diversifique. No necesariamente mucho. No tienes que hacer 100 inversiones distintas, pero no pongas todo en un solo activo, sea el que sea.
